국내 증시의 대장주인 삼성전자와 SK하이닉스의 주가가 최근 기업의 본질적 가치와 무관하게 극심한 변동성을 보이고 있다. 시장 전문가들은 이러한 현상을 일컬어 ‘왝 더 독(Wag the Dog)‘이라고 지칭한다. ‘꼬리가 개를 흔든다’는 뜻의 이 용어는, 본질인 현물 시장보다 파생상품과 같은 부차적인 시장이 전체 흐름을 주도하는 역설적인 상황을 의미한다.
1. ‘왝 더 독(Wag the Dog)’의 의미와 유래
이 용어는 언어적 은유와 대중문화라는 두 가지 뿌리를 가지고 있다. 언어적으로는 자연스러운 질서인 ‘개가 꼬리를 흔든다’를 뒤집은 표현으로, 상식적인 질서가 깨진 기현상을 강조한다. 대중적으로는 1997년 개봉한 동명의 영화 <왝 더 독>을 통해 널리 알려졌다. 영화에서 대통령이 성추문 사건을 덮기 위해 가상의 전쟁을 꾸며내어 국민들의 관심을 돌리려는 내용이 나오는데, 여기서 ‘가상의 전쟁(꼬리)’이 ‘대통령의 성추문(개)’이라는 본질적인 문제를 압도하고 좌지우지하는 모습이 정치·경제적 관용구로 정착하게 되었다. 현재 주식시장에서는 파생상품(꼬리)이 기업의 펀더멘털(개)을 흔드는 상황을 완벽하게 묘사하는 단어가 되었다.
2. 파생상품 수급이 현물을 압도하는 3가지 구조적 요인
첫째, 단일종목 레버리지 ETF의 기계적 리밸런싱이다. 레버리지 ETF는 기초자산 수익률의 2배를 추종하기 위해 장 마감 무렵 대규모 물량을 기계적으로 사고팔아야 한다. 주가가 오를 때 더 사고 내릴 때 더 파는 이 ‘1일 리밸런싱’ 과정에서 발생하는 거래량은 실제 기업의 실적이나 가치와는 무관하다. 이 물량이 장 막판 시장에 쏟아지며 주가 변동성을 극단적으로 키우는 것이다. SK하이닉스의 경우, 거래량의 상당수가 이러한 파생상품 운용 과정에서 발생하는 것으로 추정된다.
둘째, 감마 스퀴즈(Gamma Squeeze) 효과이다. 파생상품 거래가 급증하면 증권사 등 금융기관은 위험을 회피하기 위해 기초자산인 현물 주식을 대량으로 매수하거나 매도해야 한다. 이러한 헤지 거래가 몰리면 주가는 순식간에 한 방향으로 쏠리게 된다. 실적 모멘텀이 아닌 파생상품 포지션이 주가 방향을 결정하는 현상이 나타나며, 이는 초우량주식조차도 밈(Meme, 군중 심리에 좌우되는 인터넷 유행 콘텐츠) 주식과 유사한 변동성을 겪게 만든다.
셋째, 변동성 드래그(Volatility Drag)의 함정이다. 레버리지 ETF는 매일 수익률을 복리로 계산한다. 따라서 주가가 등락을 반복하는 박스권 장세에서는 기초자산이 제자리로 돌아와도 ETF의 가격은 하락하는 구조를 가진다. 투자자들은 주가가 다시 오르면 손실이 회복될 것이라 믿지만, 실제로는 구조적인 가치 하락이 발생한다. 최근 삼성전자와 SK하이닉스가 급락한 후 반등하는 과정에서 레버리지 ETF가 기초자산 상승분을 제대로 반영하지 못한 이유가 여기에 있다.
3. ‘왝 더 독’ 현상과 투자자의 자세
현재 국내 반도체 대형주의 주가는 실적이라는 ‘본질’보다 파생상품 리밸런싱이라는 ‘꼬리’에 의해 더 크게 흔들리고 있다. 국내 ETF 시장의 비대화와 이로 인한 파생상품 수급의 왜곡은 시장의 변동성을 구조적으로 확대하는 촉매제가 되고 있다.
투자자는 이러한 변동성을 기업의 펀더멘털 악화로 오인해서는 안 된다. 파생상품 수급에 의한 가격 왜곡은 일시적일 수 있지만, 그 기간 동안 투자자가 겪는 심리적·물리적 고통은 매우 크다. 특히 레버리지 상품을 통한 단기 차익을 노리는 전략은 ‘변동성 드래그’라는 구조적 리스크에 직면할 가능성이 높다.
현재의 반도체 시장은 수급 노이즈가 기업 가치를 일시적으로 가리는 시기이다. 투자자는 파생상품발 급등락에 일희일비하기보다 중장기적인 반도체 사이클과 실적 개선 여부에 집중해야 한다. 꼬리가 개를 흔드는 장세일수록, ‘개(본질)’가 어디로 가고 있는지 파악하는 통찰력이 그 어느 때보다 필요한 시점이다.
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